<< Retour aux actualités

MACROSCOPE : l'édition du 11 Février

Le thème de la semaine : un rebond (déjà) en manque de souffle ?

 

Les grands indices actions ont clôturé en baisse, plus ou moins marquée, une semaine en dents de scie. Une lecture trop rapide de l’actualité peut amener à se fourvoyer sur les causes de ces mouvements.

 

En Europe, la semaine a été marquée par la publication de nouvelles prévisions de croissance de la Commission européenne, qui a nettement revu à la baisse ses anticipations, en particulier pour 2019. Bruxelles table sur une croissance du PIB 2019 de 1,3% pour la zone euro et de 1,5% pour l’Union européenne, contre respectivement 1,9 et 2,0% précédemment. Les révisions les plus fortes concernent l’Italie (+0,2 contre +1,2%) entrée techniquement en récession, et l’Allemagne (+1,1 contre +1,8%) qui pourrait connaitre la même déconvenue lors de la publication de sa croissance du 4e trimestre 2018, le 14 février prochain. En comparaison, la France limite les dégâts (1,3 contre 1,6%). Un sacré coup de rabot donc, mais qui ne fait qu’entériner un ralentissement déjà acté par les analystes, en partie intégré dans les prix par les marchés, et face auquel la Banque centrale européenne a déjà assoupli sa position. Comme à l’accoutumée, les grandes institutions politiques arrivent en queue de peloton dans la révision des prévisions économiques. Une simple confirmation donc, qui n’explique que partiellement les récents mouvements de marchés.

 

Au-delà du Vieux Continent, les négociations sino-américaines ont de nouveau été au centre des préoccupations, avec des messages contradictoires. En début de semaine, l’optimisme était de mise et d’aucuns espéraient que Donald Trump donne des indices à l’occasion de son discours sur l’état de l’Union mercredi dernier. Mais le Président américain n’y a guère fait allusion. Le lendemain, le conseiller économique de la Maison Blanche, Larry Kudlow, laissait de plus entendre que les négociations ne progressaient guère, et la chaîne CNBC indiquait qu’une rencontre entre M. Trump et Xi Jinping était «hautement improbable» avant le 1er mars, fin de la trêve conclue au G20. Des éléments qui certes n’ont guère été du goût des investisseurs, mais qui, là encore, n’expliquent pas tout.

 

Au-delà des données macroéconomiques et des aléas géopolitiques, ce sont également les résultats d’entreprises qui n’ont pas été suffisamment bons pour constituer un catalyseur pour les marchés. Les avertissements sur résultats et, surtout, les abaissements d’objectifs ont été nombreux. Aux Etats-Unis, alors que les publications du 4e trimestre 2018 sont globalement en ligne avec les attentes, les anticipations de bénéfices par action pour les trois prochains trimestres ont été revues en baisse au cours du mois dernier. En Europe, les résultats du 4e trimestre sont jusqu’ici en demi-teinte : seules 47% des entreprises ont battu les anticipations du consensus, un ratio au plus bas depuis fin 2014.

 

Peu à peu, le marché affiche moins de complaisance et les déceptions sur les résultats commencent à être sanctionnées. Plus généralement, alors que le rallye de janvier, en partie technique, a servi à corriger les excès de sous-valorisation issus de la baisse de décembre, les investisseurs semblent à présent ne plus percevoir de catalyseurs susceptibles de justifier une poursuite de la hausse, le caractère accommodant des banques centrales ne venant que contrebalancer les doutes sur la croissance mondiale. Il reste néanmoins des potentiels intéressants au sein de nombreux segments. A condition d’accepter, probablement, un surcroît de volatilité.

 

Telex

 

►  Pas d’emballement. Après les bons chiffres de la semaine précédente sur l’ISM manufacturier et l’emploi, les données américaines sont cette fois un peu plus décevantes. Les commandes de biens durables ont cru nettement moins que prévu en novembre, à 0,7% contre 1,5% attendu. Il faut toutefois noter le décalage temporel de cette statistique. L’ISM non-manufacturier est lui aussi ressorti en deçà des attentes, à 56,7 contre 57,1 attendu. On notera que la composante « nouvelles commandes » a nettement chuté, ce qui va dans le sens d’un ralentissement de l’activité, sans panique toutefois.

 

►  Patchwork. La publication des PMI services et composite en zone euro a livré une image disparate. Le bon élève est l’Espagne, avec des chiffres supérieurs à 54, au-dessus des attentes du consensus. La France affiche toujours, sous les 50, des niveaux de contraction de l’activité mais les chiffres ont été moins mauvais que prévu. A l’inverse, l’Allemagne conserve une activité en expansion mais déçoit par rapport aux attentes. Enfin, l’Italie récolte le bonnet d’âne, avec des chiffres inférieurs aux attentes et un PMI services qui rejoint son homologue manufacturier sous le seuil des 50. Globalement, les chiffres pour l’ensemble de la zone sont un peu meilleurs qu’attendus, avec un PMI composite à 51,0 (contre 50,7) et un PMI services à 51,2 (contre 50,8).

 

►   Jeu de dupes. Partie de poker menteur entre l’Union européenne et le Royaume-Uni. A l’issue de discussions qualifiées de « musclées mais constructives » avec les hauts responsables européens, Theresa May a assuré qu’elle œuvrerait pour que le Brexit ait lieu « dans les temps » et qu’elle était convenue avec Jean-Claude Juncker de discussions « pour trouver une façon d’y parvenir ». Mais le président du Conseil européen, Donald Tusk, a affirmé sur Twitter : « Toujours pas de percée en vue. Les discussions se poursuivent ». L’absence de nouvelles propositions concrètes de la part de Theresa May ne serait guère du goût des Européens.

 

 

CNH

 

 

 

 

Le picking de la semaine

CNH : les fondamentaux s’améliorent encore

 

L’actu. Le leader des véhicules utilitaires et des équipements agricoles a publié des résultats de très bonne facture au titre du 4e trimestre, notamment un BPA au-dessus de la borne haute des attentes du consensus.

 

Notre analyse. La nouvelle la plus positive est l’amélioration de la génération de liquidités. Au 3e trimestre, la société, qui avait fixé un objectif de dette industrielle nette de 700 à 900 millions de dollars, a terminé l’année avec 600 millions. Le niveau d’endettement élevé est le point faible historique de la société. Par conséquent, toute nouvelle positive relative à la structure financière est très bien reçue par le marché. L’augmentation du dividende témoigne de la confiance du management et de sa volonté de favoriser à l’avenir le retour aux actionnaires. Par ailleurs, sur 2018, la marge d’EBITDA a progressé de 8,5 à 9,6%. Toutes les divisions ont contribué à cette amélioration, notamment la division agricole, la plus profitable du groupe, et la division véhicules utilitaires, l’activité à problèmes de CNH. L’amélioration est sensible pour les équipements de construction, la marge de la division passant de 1,9 à 5%. Les objectifs 2019, qui semblent réalistes, offrent un potentiel de surprise positive : la société vise un chiffre d’affaires de « modeste croissance » et une croissance du BPA de 5 à 10%, avec un niveau d’endettement qui doit continuer à se réduire. Il faudra néanmoins surveiller la division des équipements agricoles, dont les perspectives sont tributaires de l’issue des négociations commerciales sino-américaines.

 

En conclusion. Le facteur exogène que constitue la « guerre commerciale » sera un moteur essentiel de la performance du titre cette année. L’autre facteur sera l’évolution de la structure de la société. Nous tablons sur sa simplification et le recentrage sur l’activité matériel agricole. Les attentes sont faibles et la valorisation actuelle ne reflète pas le potentiel intrinsèque de la société.  Nous conservons nos positions dans Echiquier Agressor et Echiquier Value Euro.

 

 

Auteurs : Olivier de Berranger, CIO ; Enguerrand Artaz, Fund Manager

 

Les valeurs citées sont données à titre d’exemple. Ni leur présence dans les portefeuilles gérés, ni leur performance ne sont garanties. Les fonds présentent un risque de perte en capital. Ce document ne présente pas de caractère contractuel. Il ne peut être remis à des tiers qu’avec l’accord préalable de La Financière de l’Echiquier. Les informations sont fournies à partir des meilleures sources en notre possession. Ces informations et ce document ne sont pas constitutifs d’un conseil en investissement. Pour plus d’informations sur les fonds présentés, nous vous invitons à vous référer au prospectus disponible sur simple demande auprès de la société de gestion au +33.(0)1.47.23.90.90 ou à contacter votre interlocuteur habituel.