Olivier de Berranger

MACROSCOPE : l'édition du 22 Février

Le thème de la semaine : L’Europe sera asiatique, ou ne sera pas

Des PMI manufacturiers en forte hausse et nettement supérieurs aux attentes, attestant d’une activité industrielle en grande forme… Une enquête ZEW qui suit la même dynamique, et démontre une confiance accrue des investisseurs allemands portée par l’euphorie de début d’année sur les marchés… Des résultats d’entreprises qui battent largement les anticipations, avec des taux parmi les plus élevés des dernières années… Des images de restaurants ouverts en Italie ou Espagne qui annoncent le retour à une vie normale… Sous de nombreux angles, la situation en zone euro semble s’améliorer. Ce momentum favorable pourrait même, à court terme, offrir un potentiel de surperformance à des actions européennes en légère sous-performance depuis le début de l’année.

A plus long terme, en revanche, les perspectives sont moins réjouissantes. En mettant en œuvre des mesures de restrictions nettement plus drastiques et étirées dans le temps que sur d’autres continents, les dirigeants européens ont lourdement impacté l’économie du Vieux Continent. En parallèle, la réponse budgétaire, certes rapide, n’en est pas moins insuffisante au regard de la concurrence mondiale. Alors qu’un troisième plan de relance devrait être entériné sous peu côté américain, l’hypothèse d’un second plan pour l’Union européenne relève du fantasme. Ainsi, le stimulus fiscal aux Etats-Unis représentera-t-il plus de 10% du PIB anticipé pour 2021, contre seulement 6% en zone euro1. Les conséquences sont loin d’être neutres.

Entre la période pré-crise et aujourd’hui, l’écart de croissance attendue entre la zone euro et les autres grandes zones économiques s’est en effet accru. Il y a un an, l’écart de croissance sur 3 ans (2020 à 2022) était de 2% entre la zone euro et les Etats-Unis, et de 14,6% entre la zone euro et la Chine. Ces écarts sont aujourd’hui respectivement de 3,3% et 16,4%. Fin 2022, le PIB américain pourrait être en hausse de près de 4% par rapport à son niveau de fin 20192. En zone euro, il le dépassera à peine. On retrouve la même dichotomie en considérant les attentes de résultats d’entreprises. Sur un horizon de 12 mois, les bénéfices des entreprises américaines devraient retrouver leur niveau d’avant crise. En zone euro, ils pourraient être encore en retrait de près de -20%.

Prise dans sa globalité, la zone euro peut donc sembler guère attrayante pour un investisseur, en relatif aux Etats-Unis ou à l’Asie émergente. Elle dispose néanmoins de certains atouts. La zone euro possède notamment un très riche vivier d’entreprises exposées à la consommation asiatique. Les récents résultats de l’Italien Moncler illustrent parfaitement la pertinence d’investir sur ces entreprises. Le groupe de luxe, qui réalise 49% de ses ventes en Asie-Pacifique, a en effet publié des chiffres très nettement supérieurs aux attentes du marché, avec notamment un résultat annuel supérieur de 20% aux anticipations. Et les ventes en Asie ne sont pas pour rien dans ces résultats. Elles ont augmenté, au quatrième trimestre, de 26% et même de 60% en Chine ! De quoi compenser largement le recul de -13% des ventes en Europe. Même son de cloche du côté d’Hermès, avec des ventes en recul de -9,8% en Europe, mais qui s’envolent de 47,4% en Asie (hors Japon).
Indubitablement, la faiblesse de la réponse budgétaire européenne fait peser un risque de sous-performance structurelle des actifs européens à long terme. Il n’en demeure pas moins que de nombreuses entreprises européennes, notamment grâce à leur ouverture internationale, peuvent faire fi de ces perspectives moroses. Et c’est sans doute sur celles-ci qu’il faudra investir pour les années à venir.

1. Financial Times & Unicredit
2. Données basées sur le consensus Bloomberg

 

Télex

Inflation par l’amont. Attendus globalement stables, les prix à la production aux Etats-Unis ont nettement surpris à la hausse en janvier, en progressant de 1,3% sur le mois. Ce mouvement n’est pas imputable à la seule hausse des prix de l’énergie car le noyau dur — hors alimentation et énergie — est sur la même dynamique que l’indice global, à +1,2% sur le mois. Cela corrobore les indications données par les entreprises lors des récentes enquêtes (PMI, NFIB), qui pointaient une nouvelle accélération des prix des intrants.

Santé insolenteLes données dures aux Etats-Unis ressortent nettement au-dessus des attentes et confirment la bonne dynamique économique pointée par les données d’enquêtes. La production industrielle, en hausse de 0,9% en janvier, continue de progresser à un rythme soutenu, tandis que les ventes au détail s’envolent, à +5,3% sur le mois, grâce aux aides directes aux ménages, en bonne partie immédiatement dépensées.

Deux salles, deux ambiances. Les PMI préliminaires de février attestent d’un grand écart entre l’activité manufacturière et l’activité des services en zone euro. Là où la première accélère et surprend à la hausse, la seconde se contracte toujours plus rapidement et déçoit. Les mesures de restrictions sanitaires continuent de peser lourdement sur l’activité des services. Aux Etats-Unis en revanche, les deux secteurs voient leur activité continuer à croître à un rythme élevé.

 

Le picking de la semaine

HERMÈS, la résistance du luxe

L’actu. Le fabricant du célèbre sac Birkin a publié d’excellents résultats au quatrième trimestre 2020, tirés par le rebond spectaculaire de la consommation locale en Asie.

Notre analyse. HERMÈS affiche une croissance organique de son chiffre d’affaires de +15,6% au quatrième trimestre, nettement supérieure aux attentes du consensus. Ces résultats placent la maison de luxe française parmi les meilleures performances du secteur. Celles-ci sont tirées par la Maroquinerie-Sellerie, dont les ventes progressent de +17% et par la division Autres métiers d’Hermès — +56% de croissance — qui englobe les produits Hermès Maison (Art de vivre et Arts de la table) ainsi que la Bijouterie. Malgré l’impact sans précédent de la crise sanitaire sur les flux touristiques qui représentent une part importante des ventes de l’industrie du luxe, HERMÈS a su tirer son épingle du jeu. Le sellier français a bénéficié de la fidélité de sa clientèle locale partout où il est présent, ainsi que d’une forte progression des ventes en ligne. Au niveau géographique, l’Asie est le premier contributeur à cette performance, grâce au rebond spectaculaire de la consommation locale, en particulier au quatrième trimestre avec +47% de croissance. Sur l’année 2020, HERMÈS affiche une performance satisfaisante par rapport à l’ensemble du secteur, avec une baisse limitée des ventes de -6% et une marge opérationnelle qui résiste bien, à 31% du chiffre d’affaires. La solidité de ces résultats témoigne, une fois de plus, de la forte désirabilité des collections et d’un positionnement singulier au sein du secteur. Le ton est confiant pour l’année 2021. Sans avancer de chiffres précis, Axel Dumas, le PDG du groupe, mentionne un niveau de croissance organique « ambitieux ».

En conclusion. La valorisation d’HERMÈS se situe à des plus hauts historiques. Le titre traite sur un multiple de 42 fois l’EV/EBIT 2021, soit près de 70% au-delà de la moyenne du secteur. Ceci s’explique en partie par l’unicité du positionnement du groupe, qui représente l’incarnation du luxe français et du fait main. Il faut compter pas moins de 16 heures de travail pour fabriquer un sac Birkin

 

Auteurs : Olivier de Berranger, CIO ; Enguerrand Artaz, Gérant.

Article achevé de rédiger le à 19/02/2021.
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