Olivier de Berranger

Wekelijkse update

De knieval van Draghi

 

Bij de vergadering van de Europese Centrale Bank (ECB) op donderdag 12 september werden de verwachtingen ingelost. Voorzitter Mario Draghi kondigde aanzienlijke monetaire stimuli aan. Wie wat dieper graaft, kan daar echter ook een erkenning van structurele onmacht in zien.

Sommige aangekondigde maatregelen waren eenvoudig en werden alom verwacht, in het bijzonder de verlaging van de depositorente – waartegen geld bij de ECB gestald kan worden – van -0,40% naar -0,50%. Dat moet de banken ertoe aanzetten om kredieten te verstrekken aan de spelers in het economische verkeer en zodoende de inflatie aan te wakkeren, door het oppotten van overtollige liquiditeiten tegen negatieve rente te ontmoedigen. Dat is niets nieuws en we mogen aannemen dat deze maatregel vooral symbolisch is: als een negatieve rente van -0,40% er tot nu toe niet in slaagt om de inflatie in de eurozone op te drijven, waarom zou dat met een amper gewijzigde rente dan wel lukken? Wat wel zeker is, is dat die negatieve rente nadelig is voor banken.

Om de negatieve effecten van de renteverlaging voor de banken te compenseren, kondigde de centrale bank twee nieuwe maatregelen aan. Zo worden de voorwaarden voor de langetermijnleningen die de ECB in het kader van het ‘TLTRO’-programma (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) aan banken verstrekt wat gunstiger. Belangrijker is echter het langverwachte systeem van ‘tiering’ van de rente op deposito’s van banken bij de ECB. Dat houdt in dat op een deel van de bij de ECB aangehouden reserves een gunstiger rentetarief wordt toegepast. Op een groot deel van die reserves zal de rente 0% bedragen in plaats van -0,50%. Dat betekent een forse steun voor de banken, want het gaat om grote bedragen (volgens onze ramingen zou voor 700 miljard euro van de 1.800 miljard euro aan reserves een nulrente gelden).

Als klap op de vuurpijl gaat de ECB opnieuw obligaties opkopen op de secundaire markt, voor 20 miljard euro per maand. Dat is weliswaar wat minder dan verwacht, maar nieuw is dat er geen beperkingen qua looptijd of volume zijn vastgelegd. Het opkoopprogramma zal pas stoppen wanneer de inflatie volgens de verwachtingen van de ECB duurzaam tegen de 2% op lange termijn noteert, en daar zijn we nog lang niet. Deze maatregel is eigenlijk een belofte om obligaties op te kopen met als enige beperking de inflatiedoelstellingen, wat betekent dat het programma mogelijk eindeloos blijft duren als de inflatie niet aantrekt.

Dit pakket van maatregelen, in principe het laatste wapenfeit van Mario Draghi, had door de markten op applaus onthaald kunnen worden, maar toch reageerden beleggers bijzonder terughoudend. De uiteindelijke doelstelling van deze maatregelen is namelijk nog lang niet bereikt: Ondanks de karrenvrachten cash die de ECB de afgelopen jaren over de markten heeft uitgestort, blijft de inflatie ondermaats en staat de groei in de eurozone nog altijd op een laag pitje. Waarom zou het ditmaal anders zijn?

Het belangrijkste is volgens ons echter de boodschap die Draghi gaf met zijn hernieuwde en steeds dwingendere oproep aan de politiek: de ECB kan niet alles, zei hij, het begrotingsbeleid moet de fakkel overnemen. In zekere zin is dat een knieval: ondanks alle inspanningen en de risico's die ze met haar weinig orthodoxe monetaire beleid heeft genomen, zijn de middelen van de ECB om de inflatie aan te zwengelen uitgeput. Alles wat ze nu nog kan doen, is de rente laag houden, zodat bedrijven en overheden goedkoop schulden kunnen aangaan en (dankzij de negatieve rentetarieven) zelfs geld kunnen verdienen op kosten van de obligatiehouders.

“Maak steeds meer schulden”, maant Draghi de overheden aan! Dat is zijn nalatenschap aan de politiek en Christine Lagarde. Zij zullen de gevolgen ervan moeten dragen … wat die ook zullen zijn.